中兴通讯：营收成长稳健 买入（研报）

中兴通讯今日公布2008年三季报业绩。公司2008年前三季度实现营业收入303.27亿,同比增长29.3％;实现毛利103.44亿,同比增长30.8％;实现营业利润4.96亿,同比增长34.0％;实现净利润8.16亿,同比增长35.3％,基本EPS为0.61元。从第三季度单季来看,公司收入同比和环比分别增长和下滑了29.0％和4.4％;毛利同比和环比分别增长了57.8％和4.3％;净利润同比和环比分别增长和下滑了80.7％和48.0％,单季基本EPS为0.19元。公司本期收入增长主要由固网和光通信产品以及手机业务驱动,净利成长高于收入增速的主要原因是毛利率略有提升,而期间费用率略有下滑。然而,财务费用因汇兑损益大幅上升,否则公司本期净利增长将更加迅速。

　　无线通信增速提高,逆境中营收仍快速成长。公司前三季度无线通信产品收入同比增长13.3％,增速较上半年提高约3个百分点。在全球经济不景气和运营商对成本控制更加注重之际,公司无线增值业务增速在可接受范围,但低于我们预期。我们估计公司在中电信CDMA第一次招标中中标的合同尚未确认收入,而二期CDMA招标有可能为公司带来部分无线通信业务收入。因此,我们预测公司无线通信业务全年的收入增速为15％。明年是国内3G招标与建设的高峰,我们认为公司在中电信CDMA市场的份额不会明显下降,而TD二期的份额仍比较乐观,加上WCDMA的招标,公司明年无线通信业务收入将因3G而增厚10％以上。出于对全球经济景气明显下行的担忧,我们调低公司未来两年无线通信业务收入的增速到20％。公司本期有线交换与接入业务收入同比大涨154.8%,主要由海外市场销售驱动。我们认为作为固网相关产品,公司有线交换与接入业务很难持续快速成长,我们假设未来两年公司该业务增速为15％。光通信与数据通信产品本期同比增长35.3%和26.1％,均主要由海外市场驱动。全球范围来看,光进铜退的趋势是比较明确的,因此我们预期公司数据与光通信业务未来两年仍将保持25％的收入增速。通过为运营商定制手机的策略,我们相信公司移动终端业务收入未来两年将实现20～25％的增长,而国内运营商开始定制3G手机将使公司移动终端业务成长更有保障。整体来看,尽管面临不利的宏观经济和日益加剧的市场竞争,我们认为公司通过抢夺市场份额和国内3G的驱动,未来两年可实现20％以上的收入成长。

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　　收入成长对费用的依赖降低并未获得报表验证。公司本期销售费用、管理费用和研发费用同比分别上升19％、14％和26％,均低于收入和毛利增速,是本期净利快速成长的主要驱动之一。我们在公司中报后判断公司收入成长对费用（特别是营销费用）的依赖在减弱,但三季报并没有完全验证我们的观点,我们需要更长的时间来明确这一趋势。关于财务费用。由于借款增加以及汇兑损益的影响,公司本期财务费用同比大涨229％。我们认为汇兑损益对本期财务费用影响更大。我们的盈利预测假设未来两年汇兑损益较少,主要是考虑到人民币升值放缓。

　　维持“买入”评级。出于对全球经济增速放缓的担忧,以及国内市场大打价格战和基础设施共享等负面因素,我们调低公司2008年至2010年EPS预期分别到1.24元、1.73元和2.18元。我们认为公司的盈利能力尚有较大提升空间,而海外市场的强力扩张以及3G建设带来的新增投资可驱动未来两年的收入成长,在市场极度悲观之时往往呈现较好的买点,我们维持“买入”的投资评级。